شركة خزينة Solana (SOL) DeFi Development تسجل ربحاً قدره 66.6 مليون دولار في الربع الثالث

الإيرادات تنخفض إلى النصف والمكاسب تقوم بالعمل

أعلنت شركة DeFi Development Corp. (DFDV)، وهي شركة مدرجة في بورصة ناسداك تدير نموذجاً لتراكم الأصول على شبكة التمويل اللامركزي عبر عملة Solana (SOL)، عن ربح بلغ 66.6 مليون دولار في الربع الثالث. ومع ذلك، أغلقت السهم الجلسة نفسها منخفضاً بنسبة 8.95%، متدرجاً من 3.24 دولار إلى 2.95 دولار يوم الخميس 12 نوفمبر. فقد تداول السهم صباح اليوم فوق مستوى الإغلاق السابق، ثم هبط بدءاً من منتصف الجلسة، قبل أن يتعافى إلى 3.05 دولار، بارتفاع 3.39%، بعد رنين الجرس. وتكشف وثيقة الإيداع الرسمية لدى SEC سبب تلقي السوق للعنوان ببرود: فالإيرادات تراجعت 47.4% على أساس سنوي إلى 2.4 مليون دولار، في حين جاء معظم الربح من إعادة تقييم الأصول في الميزانية لا من الدخل التشغيلي. النموذج الذي تعتمده الشركة يبدو بسيطاً في ظاهره: الاحتفاظ بالأصل، وتنمية المركز بأموال مقترضة، ثم الإفصاح عن النتيجة كل ربع. وقد قام بندان بالجزء الأكبر من العمل: إذ أضاف المكاسب الصافية على الأصول الرقمية 37.9 مليون دولار، وهي أقل بنسبة 49% من مبلغ 74.4 مليون دولار سُجل في الربع ذاته قبل عام، بينما ساهمت مكاسب أدوات المشتقات بـ33.4 مليون دولار، مقابل 4.6 مليون دولار في الفترة المماثلة. وكلا البند ليس إيراداً من المنتجات؛ بل يعكس كلاهما أداء الأصول على الميزانية خلال الربع. ولم تغطِّ الإيرادات إلا جزءاً من التكاليف التشغيلية البالغة 4.3 مليون دولار ومن مصروف الفوائد البالغ 3.4 مليون دولار، ما يعني أن النفقات النقدية تجاوزت الدخل النقدي في الفترة. وقد قدمت الإدارة الصورة بزاوية مختلفة، إذ أخبرت المساهمين بأن صافي قيمة الأصول للسهم الواحد تضاعف أكثر من أربع مرات بين 12 أغسطس و30 سبتمبر، مع أن هذا الرقم بحد ذاته بند تقييم وليس نقداً مكتسباً؛ وكلتا بنود المكاسب وبيان التضاعف مصدرهما رسالة المساهمين المنشورة مع الوثيقة. واستمرت الخزينة في النمو: فقد ارتفعت حيازات Solana (SOL) وما يعادلها بنسبة 13% من 12 أغسطس إلى نحو 2.61 مليون SOL حتى 9 نوفمبر، وهو تقييم يستند إلى سعر مرجعي حددته الشركة لعملة Solana (SOL) عند 84.99 دولار في 11 نوفمبر، في خطوة تُقرأ مقابل السوق الهابط الذي ضرب السعر. وجاء خسارة هذا اليوم فوق تراجع قائم سلفاً: إذ كان السهم قد فقد 37% على الأقل بين 30 سبتمبر و6 نوفمبر.

تضخيم بمقدار 9 أضعاف عبر الدين وCHAD

رسالة المساهمين ذاتها تقدم التفسير للتقلبات المبالغ فيها. تعتمد DeFi Development على الدين والأسهم الممتزة لشراء مزيد من SOL دون إصدار أسهم عادية جديدة، وقد حقق السهم في الربع الثالث نحو 1.5 ضعف مكسب سعر العملة، وفق حسبة الشركة. وتقدّر الإدارة أن معامل التضخيم يتجاوز 9 أضعاف: فنحو 221.8 مليون دولار من مراكز SOL الإجمالية تقوم على ما يقارب 23.9 مليون دولار من صافي قيمة الأصول للمساهمين العاديين، محسوبة عند السعر المرجعي لـ11 نوفمبر. بعبارة أخرى، يملك المساهمون العاديون شريحة رقيقة من مركز كبير على العملة، جزء منه ممول بالاقتراض. وقد أعرب الرئيس التنفيذي جوزيف أونوراتي عن الوجه الآخر لهذه المعادلة في رسالة المساهمين: “التضخيم يعمل في الاتجاهين، وقد لمس المساهمون أثره خلال العام الماضي مع هبوط Solana (SOL)”. وستُمول عمليات التراكم المقبلة أساساً عبر CHAD، وهو السهم الممتز الدائم التابع للشركة. فالسهم الممتز الدائم يدفع توزيعاً ثابتاً إلى أجل غير مسمى ويتقدم على حقوق المساهمين العاديين في الترتيب، ولهذا تكتسب شروطه هذا القدر من الأهمية. وقد طُرح هذا الأداة أول مرة كإصدار يصل إلى 20 مليون دولار بعائد 13%، وهو معدل ارتفع إلى 14% في 2 نوفمبر. وخضعت البنية لاختبار ضغط عند أسعار أدنى: فبعد هبوط بنسبة 50% في SOL، ستغطي الأصول المتبقية بعد سداد أصل القروض القابلة للتحويل نوطة CHAD عند 0.4 ضعف فقط، وسيتأخر الدخل المجسَّم بنحو 3.3 مليون دولار سنوياً عن تغطية توزيعات CHAD وفوائد القروض القابلة للتحويل، قبل احتساب التكاليف الأخرى، وعلى افتراض عائد سنوي مركب بنسبة 5% من الخزينة. وهذا العائد، مثل عوائد خزائن SOL عموماً، يتوقف على مكافآت الستيكنغ التي تتراجع مع هبوط سعر العملة. ويتبع CHAD نموذج الائتمان الرقمي الذي سار عليه STRC من Strategy وSATA من Strive، وهما صندوقا خزينة للبيتكوين. المعادلة مألوفة: بيع الائتمان مقابل كومة العملات، ثم جعل الفارق يدفع ثمن مزيد من العملات، وتنص الرسالة بوضوح أن الطلب على CHAD سيحدد حجم SOL الذي تستطيع الشركة إضافته دون بيع أسهم عادية جديدة.

الطلب على CHAD يحدد البناء القادم

بقراءة الوثيقة والرسالة معاً، يبدو الربح حقيقياً على الورق وهشاً في بنيته: فمبلغ الـ66.6 مليون دولار جاء تقريباً بالكامل من إعادة تقييم الأصول الرقمية والمشتقات، وتعترف كلمات أونوراتي نفسه بإمكانية الانعكاس. أما ما يأتي لاحقاً فيمر عبر CHAD. فعند عائد 14%، يحتاج السهم الممتز إلى طلب مستمر لمواصلة إضافة SOL دون حقوق ملكية عادية جديدة، وتُظهر حالة الضغط أن هبوطاً بنسبة 50% في السعر يترك التغطية عند 0.4 ضعف مع عجز سنوي يقارب 3.3 مليون دولار. ويتداول DFDV بوصفه إدراجاً تقليدياً في ناسداك لا سهماً رمزياً، ما يعني أن حملة الأسهم يتحملون هذه الرافعة مباشرة. ويمضي اتجاه خزائن Solana الأوسع في المسار نفسه: فشركة Forward Industries تحتفظ بـSOL على قاعدة أكبر، ومتداول يراكم العملة في السوق الفوري وصف المستويات الحالية بـأموال شبه مجانية، بينما يتتبع التحليل الفني لعملة Solana لدينا مستويات العملة ذاتها على حدة.