مدير Bitwise الاستثماري مات هوغان يجعل حرق Aave السنوي البالغ 30 مليون دولار جوهر قيمة العملة

حرق Aave السنوي البالغ 30 مليون دولار

ضع مدير Bitwise الاستثماري مات هوغان Aave في صميم أطروحته القائلة إن قيم عملات التشفير يجري إعادة تسعيرها على أساس الإيرادات، والسجل الذي جمعه البروتوكول في إعادة شراء عملته هو دليله الأول. في مذكرة سوق نشرها هذا الأسبوع، يذهب هوغان إلى أن الاعتراض المعتاد على تقييمات العملات الرقمية، وهو أن النشاط على البلوكتشين لا يعود بحصة مالية لحملة العملة، لم يعد يصف الصناعة كما هي. فبروتوكول الإقراض على السلسلة صاحب أكبر قيمة مجمعة مقفلة بدأ في أبريل 2025 توجيه إيراداته الخاصة إلى عمليات إعادة شراء أسبوعية لعملة AAVE من السوق المفتوح. وبحسب حسابه، يُتلف البرنامج نحو 30 مليون دولار من العملة سنويًا، أي ما يقارب 20% من إيراده السنوي. وفي يونيو 2026 وسّع البروتوكول الآلية عبر Aavenomics 3.0، إصلاح شامل في اقتصاديات العملة يحوّل رسوم البروتوكول ودخله من أوعية السيولة ومن العملة المستقرة GHO إلى عقد إعادة شراء مؤتمت لا يمكن تجاوزه يدويًا. وقد أتاحت عمليات إعادة الشراء التراكمية حتى الآن إتلاف أكثر من 1.2% من إجمالي معروض AAVE.

يرفع هوغان Aave إلى جانب Hyperliquid، التي حققت أكثر من 800 مليون دولار من الإيرادات العام الماضي وتصرف نحو 99% من دخل الرسوم في إعادة شراء عملة HYPE وحرقها. ويقدّر إجمالي إعادة شراء Hyperliquid التراكمية بـ1.3 مليار دولار، وقد عادت العملة بنسبة تقارب 800% منذ إطلاقها في نوفمبر 2024، في فترة خسر خلالها البيتكوين نحو ثلث سعره. وترى المذكرة أن هذا التحول له أصل تنظيمي: ففي عهد رئيسي لجنة SEC جاي كلايتون وغاري غنسلر، تعاملت اللجنة مع العملات التي توزّع الإيرادات على حملتها بوصفها عروض أوراق مالية غير قانونية في معظم الأحوال، فأصدرت معظم المشاريع عملة حكم تمنح حقوق التصويت دون أي حق في التدفقات النقدية. وهوغان يؤرّخ نقطة التحول بحكم محكمة يوليو 2023 في قضية Ripple، وبأغسطس 2025 حين ألغى الطرفان استئنافيهما بعد شهور من تولي بول أتكينز رئاسة اللجنة.

تقرأ المذكرة كمسح لسرعة انتشار النموذج، وAave ليست البروتوكول الوحيد في قائمته. ففي ديسمبر 2025 وافق حملو عملة Uniswap على مقترح UNIfiation بنسبة دعم 99.9%، وحرقوا 100 مليون عملة UNI، أي نحو 10% من الحد الأقصى للمعروض بقيمة تقارب 590 مليون دولار وقتها، مع تشغيل آلية رسوم البروتوكول للمرة الأولى. وأُتلف منذ ذلك الحين 7 ملايين UNI إضافية، ويولّد Uniswap اليوم نحو 100 مليون دولار من الإيرادات السنوية المتوقعة تتجه مباشرة إلى إعادة الشراء. ويرصد هوغان ارتفاع العملة 35% منذ 1 يوليو، وحصول المنصة في يوليو على حصتها القياسية في سوق البورصات اللامركزية. أما المشاريع الأحدث فتطلق والآلية مدمجة فيها أصلاً: منصة Lighter لتداول العقود الدائمة على شبكة إيثيريوم، التي بدأت العمل مطلع العام، تعيد شراء ما يقارب 6% من الإمداد المتداول لعملة LIT وتسجّل 67 مليون دولار من الإيرادات السنوية المتوقعة. ووصل الاتجاه إلى سلاسل الطبقة الأولى أيضاً: مقترح SGP-0003 على سولانا سيخفض التضخم ويرفع حرق الرسوم بما يصل إلى 14 ضعفاً، في حين ضاعفت Aptos رسوم الغاز عشرة أضعاف فارتفع النشاط على السلسلة نحو ثلاثة أضعاف مع صعود الحرق السنوي من نحو 90,000 عملة إلى 1.9 مليون. ويشبّه هوغان اللحظة الحالية بفيسبوك قبل تشغيل الإعلانات، حين أصرّ المتشككون على أن تحقيق الدخل سيطرد المستخدمين. وبأرقامه، تُقيَّم Uniswap بـ2.4 مليار دولار رغم أن أحجامها الفورية تقارب أحجام Coinbase، وتبلغ قيمة Aave وMorpho معاً في الإقراض على السلسلة، البروتوكولين المهيمنين في هذا المجال، المبلغ نفسه من 2.4 مليار دولار. ويتوقع استمرار المنصات في تطبيقات التمويل اللامركزي وسلاسل الطبقة الأولى برفع حصتها من الإيرادات على مدى 12 إلى 24 شهراً، مع تنبيه معلن إلى أن حملة العملات لا يحميهم أي مطالبة قانونية بالتدفقات النقدية وأن قواعد الحكم قد تتغير.

التقييمات تتباطأ خلف الحرق

في قراءتنا، يقبع الدليل الأقوى في مذكرة هوغان في سجل إعادة الشراء نفسه لا في الحجاج المبني فوقه. وما يفرّق بنية Aave عما استشهد به غيره هو الأتمتة التي دخلت حيز العمل في يونيو 2026: فبمجرد انسياب الرسوم ودخل GHO إلى عقد يعيد شراء AAVE وفق جدوله الخاص، لم يعد الحملة معتمدين على تصويتات حكم دورية للحفاظ على البرنامج. وهذه الآلية نفسها هي نقطة ضعف الأطروحة، لأن تصويتاً لاحقاً قد يعيد توجيه التدفقات، وهو ما يجعل تنبيه هوغان حول المطالبات غير المحمية بالتدفقات نافذاً على Aave كغيرها. وبرصدنا المباشر، تراجع سعر AAVE نحو 3.8% خلال 24 ساعة، ومكتب التحليل الفني لعملة AAVE لدينا لا يرى إعادة تسعير بعد. أما سلوك السلسلة فما زال في اتجاهه: استمرار تكدس حيتان AAVE منذ أواخر سبتمبر، ودفاع مؤسس البروتوكول عن أطروحة أن الإقراض بالأسهم المرمّزة سيتجاوز إقراض التشفير العام المقبل. أما ما إذا كان الحرق سيفعلياً يفرض إعادة تقييم، فهو الجزء من الحجة الذي لا يزال على عاتق هوغان، والمذكرة لا تحدد له تاريخاً.