مايكروسوفت (MSFT) تحصل على ترشيح Citi عالي الثقة بينما تقترب عوائد سندات CoreWeave من 15%

سوق السندات يفرض شروط تمويل الذكاء الاصطناعي

جاء ترشيح لجانب الدين في بنية الذكاء الاصطناعي تحت المجهر هذا الأسبوع من خلال تقييم بحثي من جهة البيع. يقول تايلر رادكه، المشارك في قيادة بحوث البرمجيات الأمريكية في Citi، في حديث لقناة CNBC إن سوق السندات، لا الطلب النهائي على القدرة الحاسوبية، هو ما يقود عمليات البيع الحالية في أسهم مزودي الحوسبة السحابية الجدد، مؤكدًا أن سوق السندات «يدير هذا السرد» في الوقت الراهن. وتؤجر هذه الشركات الرقائق من طراز H100 من Nvidia لمطوري الذكاء الاصطناعي، غالبًا بأموال مقترضة. يشير رادكه إلى أن أسعار إيجار هذه الرقائق تقترب من مستويات قياسية، بينما تدر سندات CoreWeave عائدًا يقارب 15%. هذه الفجوة بين ما يكسبه العتاد وما يكلفه الدين هي جوهر حجته، وهو لا يقرأ البيع الحالي حكمًا على الطلب على القدرة الحاسوبية للذكاء الاصطناعي.

خلفية أسعار الفائدة تفسر جزءًا من المشهد، فالعائد على سندات الخزانة الأمريكية لأجل عشر سنوات صعد نحو 30% منذ قاع مارس، وهي حركة تضرب أكثر ما تضرب المقترضين الذين لا يحملون تصنيفًا ائتمانيًا استثماريًا، بحسب قراءة رادكه. هذا الانضغاط يصل إلى سوق يستوعب أصلًا عبئًا ثقيلًا من ديون الذكاء الاصطناعي. وتجلى الضغط في الأسهم الأسبوع الماضي: سهم CoreWeave تراجع 15% في جلسة واحدة، بينما أغلق Oracle، التي اقترضت هي الأخرى لبناء مراكز بياناتها، منخفضًا 8.8% في اليوم نفسه. ونشر المستثمر الجسور تشاماث بالهيبيتيا مخططًا لعوائد سندات CoreWeave على منصة X مع بيع الأسهم يوم الجمعة 16 أكتوبر. يتوقع رادكه أن تنتقل كلفة التمويل المرتفعة إلى أسعار العملاء، إذ سيمرر مزودو الحوسبة السحابية كالاقتراض المتزايد إلى أسعار عقودهم المستقبلية، ما يعني أن الشركات التي تمول مراكز بياناتها بدين أقل جودة ستواجه خيار إعادة تسعير عقودها أو قبول هوامش أضيق. صاغ رادكه الوضع الحالي كسؤال حول من يملك قوة التسعير: فلن يثبت التوازن حتى يوافق العملاء على أسعار عقود أعلى، وبينما يظل مستثمرو السندات الذين يمولون بنية الذكاء الاصطناعي هم من يضع الشروط. (ولآلية انتشار تحركات أسعار الفائدة عبر الأصول، انظر كيف تؤثر أسعار الفائدة على كل شيء.)

هوامش البرمجيات بدل الرقائق المقترضة

تقوم حجة البرمجيات على توليد النقد لا على الرافعة المالية. يشير رادكه إلى ملامح الهوامش والتدفق النقدي الحر لكل من مايكروسوفت وPalantir، شركة برمجيات تحليل البيانات، ويضع مايكروسوفت ضمن أعلى أفكاره ثقة في هذا القطاع. فمايكروسوفت، في وصفه، تحقق تدفقًا نقديًا حرًا موجبًا حتى مع إنفاق رأسمالي سنوي ثقيل، ولا تعتمد على أسواق الدين. يرى رادكه أن تملك السهم لا يستلزم منك اتخاذ موقف بشأن سرعة استهلاك قيمة رقائق الذكاء الاصطناعي أو بشأن طريقة تمويل الشركة لنفسها. وهذا التمييز مهم لأن شركات تأجير الرقائق الممولة بالدين تحمل طرفي معادلة صعبة: تكاليف خدمة الدين ترتفع مع الفائدة، وعتاد يفقد قيمته وفق جدول ثابت. فالمستأجر الممول بالدين يواجه ساعة الاستهلاك تلك مع فواتير فائدة مرفقة، وهنا يتحول العائد البالغ 15% إلى قيد اقتصادي فعلي لا مجرد هامش سوقي.

لا يقدم رادكه توصيته كخيار إما ذلك أو هذا. فالبرمجيات، في تأطيره، تأخرت عن أسهم الرقائق طوال طفرة الذكاء الاصطناعي، ويمكن لكل من التعرضين أن يجتمعا في محفظة واحدة. وتفضيله لمايكروسوفت ترتيب حسب درجة الثقة، لا تنبؤًا بانهيار التعرض للعتاد.

ويضع هذا التقييم رادكه في الجهة المقابلة لصوت أكثر شهرة، فتوم لي أصدر توصية شراء عقب عملية البيع يوم الجمعة، محددًا شركات الحوسبة السحابية الجديدة وأسهم الرقائق كمدخلاته المفضلة. تفترض حجة لي أن التراجع كان فنيًا وأن الطلب يبقى سليمًا، بينما تفترض حجة رادكه أن كلفة التمويل أصبحت تحكم اقتصاديات القطاع مهما فعل الطلب.

وتحيط بحذر رادكه نقطتان مضادتان. فمن جهة، قالت CoreWeave إن دفاترها من العقود المتعاقد عليها كبيرة بما يكفي لتغطية كل دولار من ديونها، وهي تصريح موجه لتحذيرات عوائد السندات. ومن جهة أخرى، تتوقع شركة الأبحاث Gartner على حدة أن أربعة من كل خمسة مزودي حوسبة سحابية جدد سيفقدون استقلالهم بحلول 2030. تنسحب هاتان النقطتان في اتجاهين متعاكسين على السؤال الذي تقوم عليه أطروحة رادكه للبرمجيات: هل سيقبل عملاء هذه الشركات بأسعار العقود الأعلى المطروحة الآن.

MSFT في نطاق عرضي عند 535.56 دولار

تترك أطروحة الفائدة السهم البرمجي نفسه في حالة تثبيت أكثر من اتجاه. تظهر بيانات COINOTAG أن سهم مايكروسوفت (MSFT) يتداول عند 535.56 دولار، بارتفاع 0.33% خلال 24 ساعة، داخل نطاق يمتد من 527.30 إلى 536.37 دولار. يمنح مؤشرنا المركب أقرب دعم عند 530.34 دولار درجة 81 من 100، وأول مقاومة عند 539.10 دولار درجة 65 من 100، ويُبنى كلا المستويين من نطاقات المتوسطات المتحركة ومستويات تصحيح فيبوناتشي وحسابات النقاط المحورية. الزخم مختلط: مؤشر القوة النسبية اليومي عند 59.9، وإشارة MACD هبوطية، والاتجاه اليومي عرضي. وتقف المراكز المفتوحة في العقود الدائمة على الاسم قرب 33.5 مليون دولار. الإغلاق اليومي دون أرضية 530.34 دولار، أو الاختراق عبر 539.10 دولار، هو ما سيغيّر هذا المشهد. وحتى ذلك الحين يظل السهم في منتصف النطاق، فوق دعم مصنّف، في اتجاه عرضي.